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国债期货核心观点：

方向策略：预计下周国债期货主力合约将切换至2309 合约，目前TS2309、TF2309、T2309 和TL2309 的基差水平为0.04 元、0.42 元、0.53 元和0.89 元左右。考虑到2309 合约基差水平还有收敛空间，虽然近期2309 已经明显强于2306合约，但未来2309 合约还有相对的超额做多空间。

另外，30 年国债期货上市以来，整体债市表现较好，2，5，10 年期国债期货上涨幅度明显强于30 年期货（在考虑久期后），虽然这里有资金宽松的逻辑存在，但也有对冲套利的影响。30 年国债期货上市前，30-10 年利差较低且不断下行，但当时做阔该利差的力量不强，没有对冲工具是重要原因之一，因为大多数投资者不会因为做阔该利差而承受10 年期较高的久期风险。而随着30 年国债期货上市后，期货的对冲作用会使得债券各期限的价格向合理位置靠拢，而且利用国债期货进行对冲交易的成本较低，风险也不大，因此会有较多投资者参与“空TL+多T（TF，TS）”的交易。我们统计了4.21-5.12 期间，所有国债期货合约的成交性质，可以发现TL 合约的空开较多，曲线做陡的对冲策略也获利丰厚，另外，整体国债期货多开较多是由于债市行情不错。而从结果来看，30 年期表现不如更短端的品种，可以理解为：对冲策略的参与使得部分30 年的买入力量成功向10 年、5 年等期限转移，前期较强的30 年利率正在压低整体利率曲线。

期现策略：当前，整体2306 合约基差水平已经出现明显收敛，建议投资者可以止盈基差收敛策略，如果担心短期利率上行风险，也可以用国债期货参与对冲。而想继续参与基差收敛交易的，可以在2309 合约上找机会。相对10 年国开和5 年二级（AAA-）来说，2306 合约利率虽然不算低，但考虑到2306 价格超涨空间不大，后续可以考虑参与10 年国开/5 年二级-2306 合约利差的收窄交易。

曲线策略：后续曲线可能依然以变陡为主。国债期货上，由于30 年国债利率水平依然偏低，可以继续尝试参与TL 与其它期货品种的做陡曲线交易。

国债期货投资者行为：过去一周，国债期货继续上涨，主要做空力量更强一些，其中多头止盈较为明显。从空方来看，上周做空的机构席位分为：1.继续加空单，海通期货增加净空单3755 手；2.做多机构减仓，或由多转空，平安期货、国投安信、中泰期货和中原期货分别减少净多单7100 手、6335 手、4227 手和3780 手。

风险提示：经济表现超预期、宏观政策超预期、政府债发行超预期